管理层股权激励与公司行为及绩效- - -基于双重代理框架的研究

新兴市场环境下的管理层股权激励与成熟市场相比有什么差异？这一差异又会对股权激励与公司行为及绩效的关系产生什么影响？为回答这些问题，我们首先需要看到：新兴市场不仅面临成熟市场所面临的管理层与股东之间的代理关系，而且还面临控制性大股东与中小股东之间的代理关系，即新兴市场面临双重代理关系。. 本项目以中国市场为例，基于双重代理框架，考虑股权激励过程中管理层、控制性大股东与中小股东三方利益的冲突与协调，采用契约理论、面板数据、结构化方程、双重差分等方法，在控制内生性问题基础上，研究：管理层股权激励动机，包括激励方案选择和推出时机选择；股权激励实施对公司投资、融资、多元化经营行为的影响；股权激励对公司绩效的影响。本项目的研究将在双重代理框架下，揭示新兴市场管理层股权激励的动机及其对公司行为及绩效的影响，并指出当前中国股权激励过程中存在的问题，同时为完善中国股权激励机制、提升公司治理水平提出政策建议。

本项目围绕项目计划书，对双重代理框架下的控股股东与管理者行为，以及管理层股权激励及其对公司行为和公司绩效的影响进行了系统研究。项目研究发现：(1) 在股权集中、大股东一股独大的中国市场上，普遍存在“双重代理”问题，包括管理层和股东之间的第一层代理问题，以及控制性大股东和中小投资者之间的第二层代理问题；(2) 控股股东利用控制权，通过公司投资、债务融资、资金占用和现金持有等方式侵占中小投资者利益，尤其是控制权与现金流权分离时，这一问题尤其突出，而现有公司治理机制并未起到很好的制约作用；(3) 中国市场上管理者往往代表并服务于控股股东利益，比如通过实施高送转迎合外部中小投资者非理性的价格幻觉来推高股票价格，在这个过程中实现控股股东利益最大化，同时对基金公司管理者的“基金拆分”行为研究也有类似发现；(4) 中国市场上投资者对管理层股权激励方案的推出有正向反应，尤其是当激励标的物为股票增值权时，外部中小投资者对管理层股权激励的治理效应有更为正面的评价；(5) 管理层股权激励方案的实施，使得上市公司采取更具风险性的运营决策，包括扩张性的筹资政策、激进的投资政策和更具风险的资本结构。.. 项目研究过程中取得了一系列研究成果，较好地完成了项目研究计划，其中发表期刊论文9篇(CSSCI论文8篇，SSCI论文1篇)，出版学术专著1部，包括《经济研究》3篇、《管理世界》1篇、《管理科学学报》1篇（已录用，待刊），《金融研究》1篇，“North American Journal of Economics and Finance(SSCI)”1篇，2篇论文被人大书报资料中心全文转载。多项研究成果获奖，包括“2012 TCFA Best Paper Award(The Chinese Finance Association, 全美华人金融学会)”、“第三届(2013)中国大学出版社优秀图书奖‘学术著作二等奖’”，“第十一届(2013)金融系统工程与风险管理国际年会优秀论文奖”，以及“第十三届(2014)江苏省哲学社会科学优秀成果三等奖”。

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