投资者决策黑箱、多米诺效应与风险管理研究——基于金融重演技术的实证与仿真研究

In an inter-linked securities market, just a very small initial change can cause an increasing chain reaction afterwards. This is the Domino Effect in securities market, which can intensively exacerbate the market soaring and plumbing. On the domino effect, many literatures elaborates this mechanism from macro perspective, our project will study the domino effect in securities market on the basis of investor's behavior. To establish a better index system of risk management for securities market, we make an in-depth empirical study on the Domino Effect on 3 levels, individual stocks, a certain stock sector, and stocks from multiple industrials or sectors. Then, by analyzing the detailed trading data, we decipher the black box of reasons why the Domino Effect comes along and then make a summary of all these reasons and their features so that can provide the empirical evidences for the establishment of risk control mechanism, which can facilitate the risk management, benefit the regulatory efficiency, effectively prevent the market sudden soaring and plumbing, timely checking the speculations of some certain investors which can potentially trigger the Domino Effect, and provide a favorable cushion for the impact of future financial crisis.

在一个相互联系、网络化的证券市场中，某一很小的初始变化就可能产生一连串的连锁反应，即"多米诺效应"。对于此现象的内在机制问题，国内外的研究主要从宏观角度进行分析，但无法解释股市暴涨暴跌背后的微观机理，因此，本课题将利用交易所特有的账户数据，着重从投资者微观层面展开研究。 本课题主要从个股、单一股市板块、及多个股票行业或概念板块三个层面来理论和实证解释微观市场中"多米诺连锁反应"；并且通过交易所的明细账户交易数据，打开股市产生多米诺连锁反应背后的投资者"决策黑箱"，从微观视角全方面归纳出多米诺连锁反应的触发因素与特征，以及对应的风险因素，为建设证券市场的风险控制机制提供合理的证据。本课题的研究，不仅有助于提高监管效率，有效防范股市暴涨暴跌使之不再成为国内市场常态，同时还能及时遏制诱发"多米诺连锁反应"的某些特定类型投资者的投机行为，防止金融危机蔓延与扩散。

本课题究深入研究了国内由于投资者交易行为及其交易策略所引起的其他投资者的连锁反应，和股票价格变化引致相同板块的其他股票随之变动的连锁反应，从而来剖析投资者决策的黑箱问题，并根据国内市场运行状况和投资者行为特征提出风险管理指标体系。.本课题主要一是分析了投资者实施交易决策动机和后果。项目组利用重大事件进行研究各类投资者在现有信息环境和交易制度约束下的交易行为，剖析了上市公司各个重大公告后面投资者交易决策的黑箱问题实证研究了部分投资者处置效应、过度自信、羊群效应，融资融券过程中出现的错误定价问题等，非理性的“炒新”等行为金融现象，分析这些行为金融现象产生的黑箱问题。.二是研究了信息技术进步导致投资者的程序化交易给市场带来的冲击影响。研究了程序化交易对股市的影响，投资者如何利用程序化交易运行市场和其他投资者，课题组研究了现阶段中国内投资者使用程序化的总体状况以及特征，实证研究发现随着国内市场中衍生产品日益增多，信息技术的进步，投资者之间的关联性更为强化，市场中一个很小的初始变化就可能产生一连串的连锁反应。.三是深入研究了投资者行为与市场泡沫的关系，从而探讨如何完善我国证券市场风险管理的机制。课题组通过对投资者非理性的传染行为如何打破传统有效市场理论机制进行了理论与实证分析，剖析了市场泡沫膨胀产生过程中投资者决策的黑箱问题，重点研究了我国2015-2016年资产泡沫产生的内在机制与重要因素，并由此针对我国市场运行状况构建了预警指标体系。.本课题通过实证与理论研究，主要发现一是程序化交易促进产品交易复杂化，需要关注机构互联化以及投资者情绪的过度反应。尽管我国证券市场中没有系统重要性大型金融机构，但是一旦类似光大证券这样的较大型证券公司出现问题，就会产生很强的市场冲击、加上我国很明显的风险传染机制与投资者集体性行为的特征，是可以导致潜在的系统性风险的发生。.二是投资者非理性行为会导致市场行为金融异象，容易出现错误定价。比如卖空限制导致了股价高估，融资融券制度等做空机制有助于矫正高估的股价，提高市场定价效率。.三是资产泡沫的多因性。2015年资产泡沫就是由于政策宽松、杠杆扩大与投资者情绪驱动的，情绪传染因素与杠杆因素是此轮中特别显著的因素。.本课题的价值在于深入剖析了投资者决策的黑箱问题，可以为监管机构进行风险管理提供参考，以及学术界更好的理解投资者决策后面的黑箱问题。

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