金融市場におけるバブルの発生と崩壊のメカニズム

金融市场泡沫产生和破裂的机制

• 批准号: 02F00020
• 负责人: 米澤 康博
• 金额: $ 1.15万
• 依托单位: Yokohama National University
• 依托单位国家: 日本
• 项目类别: Grant-in-Aid for JSPS Fellows
• 财政年份: 2002
• 资助国家: 日本
• 起止时间: 2002 至 2003
• 项目状态: 已结题
• 来源: https://kaken.nii.ac.jp/grant/KAKENHI-PROJECT-02F00020/
• 关键词: バブル; 金融の自由化; 高度成長の終焉; ITバブル; 行動ファイナンス; コーポレート・ガバナンス; リスク・プレミアム

本年度は「経済成長、金融革新(自由化)と資産価格変動」との関係を中心に研究した。以下、そこで整理された点を要約する。(1)日本経済を1970年代と1980年代とに分けて分析すると、名目経済成長率は大きく13.3%から6.3%にダウンしたにもかかわらず、金融資産残高成長率は低下せず、結果として(金融資産/GDP)比率を見ると70年代の4.2%成長から80年代には7.2%成長に増加している。要するに80年代に入ってGDPの成長率が下がったため、GDP比率で見る金融資産は大きく増加したのである。(2)この過程で家計、企業は取引動機に基づく銀行預金保有の過剰に気づき、それを他の収益率の高い金融資産、あるいは土地に徐々にシフトさせることになった。シフト後の新均衡では株式を中心とした金融資産の価格は上昇し、その期待収益率は低くなる。これがバブルの発生原因の一つと考えられる。要するに原因は高度成長の終焉である。(3)家計、企業が合理的ならばGDP成長率の低下によって株式、土地の収益は低下し、株価、地価の高騰は調整過程の一時的なものであったはずであるが、収益性に関しては高度成長の期待が続いており、極めて非合理的であったと推測される。これがバブルを発生させた後、しばらく維持させた原因と思われる。(4)問題はこの非合理的な要因もさることながら、この間、銀行預金と株式との間にミドル・リスク-ミドル・リターンの金融商品が提供されていなかったことである。これが十分に供給されていれば株式等へのシフトは部分的であり、バブルの発生もより限定的なものであったと推測される。このような資産の候補としては株式、債券の投資信託であるが当時それらは効率的に運用されておらず、決して期待される成果をもたらしていなかった。(5)また1980年代における金融自由化政策も適当でなかった。80年代後半に北欧等では同じように土地等を中心とした資産バブルが生じていたが、それは金融の自由化によって家計への金融機関融資が増え、その融資によって家計が土地を購入した結果、生じたと解釈されている。それに対してわが国での同じ目的で設立された住宅専門金融機関は専ら企業への融資を行い、企業が土地を購入し、バブルを助長した。バブルを助長した点はどちらの政策も同じであるが、少なくとも企業にさらなる融資を行う金融機関を作る必要は全くなかったと考えられる。家計への融資が本格化したのはつい最近のことであり、この点からも金融自由化が家計のために行われてこなかったことがわかろう。(6)アメリカのITバブルはわが国のあるいは北欧のバブルとは決定的に異なった原因から発生したと考えられる。それは投資家全体がIT革命、およびその成果に対して過信し、その結果、リスクを低く見積もりすぎたことによって生じたと理解するのが最も納得的と思われる。これは「過信」と言う行動ファイナンスの視点から十分に分析可能である。

今年，我们的研究重点是“经济增长、金融创新（自由化）与资产价格波动”之间的关系。此处提出的要点总结如下。 （1）将日本经济分为1970年代和1980年代进行分析，尽管名义经济增长率从13.3%大幅下降至6.3%，但金融资产增长率并没有下降，结果（看金融资产/GDP比率，从20世纪70年代的4.2%增长到80年代的7.2%增长。简而言之，随着20世纪80年代GDP增速下降，金融资产占GDP的比重大幅上升。 （2）在此过程中，家庭和企业意识到基于交易动机而过度持有银行存款，并逐渐将持有的银行存款转向其他高回报的金融资产或土地。在转变后的新均衡中，金融资产（主要是股票）的价格将会上涨，其预期收益率将会降低。这被认为是产生气泡的原因之一。简而言之，原因是经济高增长的结束。 （3）如果家庭和企业是理性的，GDP增速的下降会导致股票和土地的利润下降，股票和土地价格的飙升将是一个暂时的调整过程。持续高增长是极其不合理的。这似乎就是气泡产生后能维持一段时间的原因。 （4）除了这个非理性因素之外，问题还在于，这一时期银行存款与股票之间没有提供中等风险/中等回报的金融产品。如果供应充足，向股票的转移将只是部分的，泡沫的出现也会更加有限。此类资产的候选者是股票和债券投资信托，但当时它们的管理效率不高，从未产生预期的结果。 （5）20世纪80年代的金融自由化政策也不恰当。 20世纪80年代末，斯堪的纳维亚半岛等国家也出现了类似的以土地为中心的资产泡沫，但这是由于金融自由化导致金融机构向家庭提供的贷款增加，从而导致家庭利用贷款购买土地。发生这种情况。相比之下，日本出于同一目的而设立的专门住房金融机构专门向企业提供贷款，企业反过来购买土地，从而滋生了泡沫。这两项政策都鼓励了泡沫，但至少没有必要创建向企业提供更多贷款的金融机构。直到最近才正式开始向家庭放贷，这表明金融自由化并不是为了家庭的利益而进行的。 (6) 美国的IT泡沫被认为与日本或北欧的泡沫产生的原因截然不同。似乎最合理的理解是，这是由于投资者作为一个整体对IT革命及其结果过度自信，从而过分低估了风险造成的。这完全可以从“过度自信”的行为金融学角度来分析。

项目成果

林敏彦, 松浦克己, 米澤康博: "日本の金融問題"日本評論社. 435 (2003)

Toshihiko Hayashi、Katsumi Matsuura、Yasuhiro Yonezawa：“日本的金融问题”Nippon Hyoronsha 435 (2003)。

米澤康博: "「東アジアにおける外国人投資家によるコーポレート・ガバナンス」寺西重郎、花崎正晴編著『日本および東アジアのコーポレート・ガバナンス』"東京大学出版会(所収予定). (2003)

米泽泰弘：“东亚外国投资者的公司治理”，寺西茂夫和花崎正治（编），“日本和东亚的公司治理”，东京大学出版社（2003 年）。